Ο Επικίνδυνος Συνδυασμός Που Αναστατώνει Τις Αγορές Ομολόγων

Το ερώτημα για τις αγορές ομολόγων δεν είναι γιατί ανέβηκαν τόσο πολύ οι αποδόσεις την τελευταία εβδομάδα, αλλά γιατί δεν έγινε αυτό νωρίτερα.

Ο κρατικός δανεισμός — παντού, και ειδικά στις ΗΠΑ — έχει ξεφύγει εδώ και χρόνια. Ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ παραμένει πάνω από τον στόχο του 2% που έχει θέσει η Ομοσπονδιακή Τράπεζα (Fed) από το 2022. Αν προστεθεί και ο μεγάλος εταιρικός δανεισμός για τη χρηματοδότηση της ανάπτυξης της τεχνητής νοημοσύνης (AI), τότε εύκολα αναρωτιέται κανείς γιατί τα μακροπρόθεσμα επιτόκια δεν είναι ακόμη υψηλότερα.

Βέβαια, η πτώση στην αγορά ομολόγων (όταν ανεβαίνουν οι αποδόσεις, πέφτουν οι τιμές τους) παραμένει σχετικά ήπια σε γενικές γραμμές. Η απόδοση του 30ετούς αμερικανικού ομολόγου έφτασε την Τρίτη στο υψηλότερο επίπεδο των τελευταίων 19 ετών, στο 5,18%. Ωστόσο, η πιο σημαντική για τις αγορές απόδοση του 10ετούς ομολόγου, στο 4,67%, παρέμεινε χαμηλότερη από τα επίπεδα του Οκτωβρίου του 2023. Και οι δύο αποδόσεις υποχώρησαν ξανά την Τετάρτη, λόγω ελπίδων ότι το πετρέλαιο θα συνεχίσει να περνά κανονικά από τα Στενά του Ορμούζ.

Οι αποδόσεις είχαν φτάσει το 5% το 2023 κυρίως επειδή και τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια της Fed ήταν ακόμη υψηλότερα, μεταξύ 5,25% και 5,5%. Σήμερα, ο στόχος επιτοκίων της Fed είναι χαμηλότερος κατά 1,75 ποσοστιαίες μονάδες. Η πρόσφατη άνοδος των αποδόσεων οφείλεται σε μεγάλο βαθμό στο ότι μειώθηκαν οι ελπίδες για νέες μειώσεις επιτοκίων από τη Fed. Όμως ο βασικότερος λόγος τον τελευταίο χρόνο είναι ότι οι επενδυτές ζητούν πλέον μεγαλύτερη ανταμοιβή για να δανείζουν χρήματα για πολλά χρόνια αντί για λίγους μήνες.

Αυτό δείχνει ότι οι αγορές πιστεύουν πως το χρέος, ο πληθωρισμός και ο λαϊκισμός — που φάνηκαν έντονα και την τελευταία εβδομάδα — θα παραμείνουν για αρκετό καιρό ακόμη. Δεν σημαίνει απαραίτητα ότι έρχεται κρίση στις αγορές ομολόγων. Όμως όλα μαζί πιθανότατα θα συνεχίσουν να πιέζουν τα επιτόκια προς τα πάνω για πολλά χρόνια.

Η ιστορία του χρέους

Πριν από το 2020, οι περισσότεροι πολιτικοί μιλούσαν υπέρ της λιτότητας, ακόμα κι αν στην πράξη δεν την εφάρμοζαν ιδιαίτερα. Από τότε όμως, σχεδόν κάθε κρίση αντιμετωπίζεται με περισσότερο δανεισμό.

Το πακέτο στήριξης του Μπάιντεν το 2021 ακολούθησαν οι φορολογικές μειώσεις του Τραμπ το 2025. Η κυβέρνηση εκτιμά ότι το δημοσιονομικό έλλειμμα θα αυξηθεί φέτος κατά 16%, φτάνοντας τα 2,1 τρισεκατομμύρια δολάρια. Παράλληλα, ο Τραμπ ζήτησε ποσό-ρεκόρ ύψους 1,5 τρισεκατομμυρίου δολαρίων για το Πεντάγωνο την επόμενη χρονιά. Και όλα αυτά σημαίνουν πολύ περισσότερο χρέος που πρέπει να απορροφήσουν οι επενδυτές.

Από το 2023 έως το 2026, τα δημοσιονομικά ελλείμματα των ΗΠΑ αναμένεται να φτάσουν κατά μέσο όρο το 6,2% του ΑΕΠ — κάτι πρωτοφανές εκτός περιόδων πολέμου, ύφεσης ή άλλων έκτακτων καταστάσεων. Για σύγκριση, ο μέσος όρος ήταν 4,8% την περίοδο 2010-2019 και 4,1% από το 2002 έως το 2007.

Η άνοδος του πληθωρισμού λόγω του πολέμου με το Ιράν μπορεί να οδηγήσει σε ακόμη περισσότερο δανεισμό. Η Σανάε Τακαΐτσι εξελέγη πέρυσι πρωθυπουργός της Ιαπωνίας με ισχυρή πλειοψηφία, όμως μέχρι στιγμής δεν έχει αξιοποιήσει αυτή την πολιτική δύναμη για να περιορίσει το τεράστιο χρέος της χώρας. Αντίθετα, την τελευταία εβδομάδα δήλωσε ότι ίσως χρειαστεί νέος προϋπολογισμός για τη στήριξη των νοικοκυριών που πιέζονται από τις αυξημένες τιμές ενέργειας — κάτι που οδήγησε σε απότομη άνοδο των αποδόσεων των ιαπωνικών ομολόγων.

Στις ΗΠΑ, ο Τραμπ πρότεινε επίσης την προσωρινή αναστολή του ομοσπονδιακού φόρου στα καύσιμα, ένα μέτρο που σύμφωνα με την Επιτροπή για Υπεύθυνο Ομοσπονδιακό Προϋπολογισμό θα κόστιζε περίπου 3,5 δισεκατομμύρια δολάρια τον μήνα.

Η άνοδος των λαϊκιστικών δυνάμεων, τόσο στα αριστερά όσο και στα δεξιά, κάνει ακόμη πιο δύσκολη οποιαδήποτε σοβαρή προσπάθεια μείωσης των ελλειμμάτων. Παρά τη μεγάλη κοινοβουλευτική πλειοψηφία του, ο Βρετανός πρωθυπουργός Κιρ Στάρμερ αντιμετωπίζει έντονες αντιδράσεις από την αριστερή πτέρυγα των Εργατικών απέναντι στις περικοπές δαπανών. Παράλληλα, η ηγεσία του ίσως αμφισβητηθεί σύντομα από τον δήμαρχο του Μεγάλου Μάντσεστερ, Άντι Μπέρναμ, έναν σοσιαλιστή πολιτικό που έχει δηλώσει πως η Βρετανία δεν πρέπει να είναι «όμηρος των αγορών ομολόγων». Αυτή η προοπτική συνέβαλε στην πρόσφατη άνοδο των βρετανικών αποδόσεων.

Οι «προσωρινές» πληθωριστικές πιέσεις συνεχίζονται

Μέχρι το 2020, τα μεγάλα οικονομικά σοκ συνήθως οδηγούσαν σε χαμηλότερο πληθωρισμό: η είσοδος της Κίνας στον Παγκόσμιο Οργανισμό Εμπορίου, η κρίση στεγαστικών δανείων στις ΗΠΑ, η κρίση του ευρώ, η επανάσταση του σχιστολιθικού πετρελαίου και το πρώτο κύμα της πανδημίας Covid-19.

Οι κεντρικές τράπεζες προσπαθούσαν συχνά να αποτρέψουν τον πληθωρισμό από το να πέσει κάτω από τον στόχο του 2%, κρατώντας τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια κοντά στο μηδέν και αγοράζοντας ομόλογα. Οι επενδυτές αποδέχονταν τις χαμηλές αποδόσεις των ομολόγων, επειδή τα ομόλογα λειτουργούσαν σαν ασφάλεια: ανέβαιναν σε αξία όταν έπεφταν οι μετοχές και όταν επενέβαιναν οι κεντρικές τράπεζες.

Από τότε όμως, τα μεγάλα σοκ τείνουν να αυξάνουν τον πληθωρισμό: οι διαταραχές στις εφοδιαστικές αλυσίδες μετά την Covid, η εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία, οι δασμοί του Τραμπ και το κλείσιμο των Στενών του Ορμούζ.

Συνήθως αντιμετωπίζουμε αυτά τα γεγονότα σαν «προσωρινές» κρίσεις, μετά τις οποίες ο πληθωρισμός θα επιστρέψει φυσιολογικά στο 2%.

Τι γίνεται όμως αν όλα αυτά είναι σημάδια ενός κόσμου που γίνεται όλο και πιο ευάλωτος σε προβλήματα προσφοράς λόγω πολέμων, γεωπολιτικών συγκρούσεων, προστατευτισμού, λαϊκισμού και ακραίων καιρικών φαινομένων; Αν αυτά τα σοκ συνεχίσουν να συσσωρεύονται, τότε ο κόσμος μπορεί να αρχίσει να πιστεύει ότι ο υψηλότερος πληθωρισμός θα παραμείνει μόνιμα.

Σε ένα τέτοιο σενάριο, οι κεντρικές τράπεζες θα χρειάζεται να αυξάνουν συχνά τα επιτόκια για να επαναφέρουν τον πληθωρισμό στο 2% — δηλαδή το ακριβώς αντίθετο από ό,τι συνέβαινε πριν το 2020. Τα ομόλογα δεν θα λειτουργούν πλέον ως «ασφάλεια» όταν πέφτουν οι μετοχές, κι έτσι οι επενδυτές θα ζητούν υψηλότερες αποδόσεις.

Ένας φαύλος κύκλος χρέους και πληθωρισμού;

Τα ελλείμματα και ο πληθωρισμός, που μέχρι τώρα θεωρούνταν ξεχωριστά προβλήματα, μπορεί τελικά να τροφοδοτούν το ένα το άλλο. Η πίεση από το αυξημένο κόστος ζωής έχει φθείρει τη δημοτικότητα των πολιτικών σχεδόν παντού, κάνοντάς τους ακόμη πιο απρόθυμους να προτείνουν περικοπές επιδομάτων ή αυξήσεις φόρων.

Αν η Fed αναγκάζεται να αυξάνει συνεχώς τα επιτόκια, αυτό επιβαρύνει ακόμη περισσότερο τα ελλείμματα. Η Επιτροπή για Υπεύθυνο Ομοσπονδιακό Προϋπολογισμό εκτιμά ότι η πρόσφατη άνοδος των επιτοκίων, αν διατηρηθεί για έναν χρόνο, θα αυξήσει τα ελλείμματα κατά 200 δισεκατομμύρια δολάρια μέσα στην επόμενη δεκαετία. Παράλληλα, οι πολιτικοί μπορεί να πιέσουν τις κεντρικές τράπεζες να μην αυξάνουν τα επιτόκια, κάτι που επίσης θα μπορούσε να οδηγήσει σε υψηλότερο πληθωρισμό.

Ο Κέβιν Γουόρς, που αναλαμβάνει επίσημα πρόεδρος της Fed την Παρασκευή, πίστευε ότι θα μπορούσε να μειώσει τα επιτόκια χάρη στην άνοδο της παραγωγικότητας και τη μείωση του κόστους μέσω της τεχνητής νοημοσύνης. Και ίσως τελικά να το καταφέρει. Ένα θετικό σημάδι είναι ότι μέχρι στιγμής δεν υπάρχουν σοβαρές πιέσεις κόστους από την αγορά εργασίας.

Εντυπωσιακό πάντως είναι ότι, παρά το υψηλό χρέος, τους δασμούς, τις τιμές του πετρελαίου και τις επιθέσεις του Τραμπ στην ανεξαρτησία της Fed, οι επενδυτές ομολόγων παραμένουν σχετικά ήρεμοι για τον πληθωρισμό. Πιστεύουν ότι μετά τα επόμενα λίγα χρόνια θα επιστρέψει κοντά στο 2%.

Αυτό δείχνει εμπιστοσύνη προς τον Γουόρς. Όμως για να διατηρηθεί αυτή η εμπιστοσύνη, ίσως χρειαστεί να κρατήσει τα επιτόκια υψηλότερα απ’ όσο περίμεναν τόσο ο ίδιος όσο και ο Τραμπ. Κάτι που ίσως επιβάλλει αυτός ο συνδυασμός χρέους, λαϊκισμού και πληθωρισμού.